Mientras el Gobierno ensaya viejos trucos para recuperar iniciativa, el mercado duda. El BONTE 2030 genera debate por su tasa, su put y su contexto político. Japón,

En los corredores del mercado, todavía no está claro si la reciente colocación del BONTE 2030 fue una jugada audaz o un paso en falso del Gobierno. El interrogante es simple pero crucial: ¿fue una emisión cara o barata? La respuesta, como casi todo en la Argentina, dependerá del resultado de las elecciones de octubre. Por ahora, reina un clima de tensa calma. Las maniobras como el «dólar colchón» y la emisión entre manos amigas extranjeras parecen insuficientes para generar entusiasmo o consolidar expectativas. En el corto plazo, el mercado observará el comportamiento de bonos y acciones para determinar si esta jugada fue una muestra de pericia financiera o un disparo en el pie.

Uno de los consultores más activos en la city, de perfil marcadamente liberal, defendió la movida del tridente Caputo-Bausili-Quirno, sosteniendo ante clientes que el BONTE 2030 podría convertirse en una joya de los emergentes si el oficialismo logra un buen desempeño electoral. Sin embargo, la reacción inmediata fue tibia: la colocación dejó sabor amargo por el alto costo de adquirir reservas para el BCRA, mostrando que los inversores extranjeros ya miran más allá de la desinflación proclamada.

En cuanto a la demanda, fue buena: se ofrecieron u$s1.000 millones y se recibieron ofertas por u$s1.694 millones. A nivel técnico, el «bid-to-cover» fue de 1,69x. Sin embargo, la tasa de corte del 29,5% nominal anual (31,7% efectiva) superó expectativas, contrastando con los rendimientos de otros instrumentos como los BONCER largos, que apenas rozan el 10% al vencimiento. Para igualar los retornos, la inflación promedio anual hasta 2030 debería ubicarse en el 19,7%, un dato que pone en tela de juicio la narrativa oficial de una desinflación acelerada.

Algunos analistas locales recordaron que durante la presidencia de Macri también se ofrecieron bonos en pesos a tasas atractivas para allanar el camino de futuras emisiones. Otros, con un enfoque más noventista, compararon la jugada con el BIC V de Cavallo en 1991: un bono costoso que, sin embargo, devolvió al país al radar internacional. En ese sentido, el BONTE 2030 podría verse como una estrategia de vidriera, un precio alto para reinsertarse en los mercados.

Desde otras boutiques financieras se evocó la «revancha de los BOTES», recordando cómo en 2016 el mismo tridente colocó con éxito más de u$s9.000 millones en apenas dos semanas. Si bien la historia de los BOTES tuvo un desenlace ingrato, en el camino generaron buenos retornos temporales. Lo que el nuevo BONTE dejó en claro es que los fondos offshore solo apuestan por pesos cuando hay estabilidad cambiaria y vislumbran una narrativa creíble de desinflación.

Un aspecto relevante es la duración del instrumento. Hasta ahora, lo más largo emitido era el BONCAP T15E7, que vence en enero de 2027, mayoritariamente suscripto por el FGS de ANSES. El «gancho» de Caputo y compañía fue incluir un «put» europeo ejercible en mayo de 2027 a valor técnico, diseñado para tentar a los inversores offshore que deseen salir antes de las próximas presidenciales.

Bonistas veteranos también destacaron la Comunicación A 8245 del BCRA, que permite a no residentes acceder al mercado oficial de cambios si suscriben bonos del Tesoro con vida promedio superior a 180 días. Es decir, el nuevo BONTE otorga convertibilidad implícita sin necesidad de recurrir a instrumentos peso-linked.

En cuanto a la licitación en pesos, donde vencían $8,55 billones, el Tesoro optó por un «rollover» total, apoyado en los $13,7 billones en LEFI bancarias y el stock de pesos en el BCRA. Se privilegió la emisión de LECAPs muy cortas para satisfacer la demanda local, mientras se ofreció el BONTE a no residentes que ingresan dólares.

Pese a todo, el peso se devaluó más de 1% antes de la licitación, se negoció un volumen inusual de futuros de dólar diciembre 2025 (más de u$s113 millones), y el interés abierto creció significativamente. A diferencia del 7 de mayo, cuando se sospecha que el Gobierno intervino con fuerza, esta vez la maniobra fue más sutil pero no menos significativa.

Mientras tanto, el «dólar colchón» pierde efecto. No hay entusiasmo, ni letra chica definida, ni una ley impositiva clara. La eliminación de regímenes de información y la ampliación del régimen simplificado de Ganancias no alcanzan para movilizar fondos dormidos. Consultores señalan que los incentivos personales siguen en contramano, y que reducir alícuotas sin sacrificar recaudación sigue siendo una ecuación compleja.

En el plano cambiario, las empresas volvieron a endeudarse en los mercados, en buena parte para cancelar pasivos previos, lo que suma oferta neta de dólares al MULC. Pero el verdadero punto de inflexión estará en octubre: si el oficialismo gana, el BONTE 2030 podría convertirse en la estrella de los emergentes. Pero el riesgo político sigue siendo alto, y eso se traduce en tasas más elevadas.

A nivel global, los mercados emergentes navegan un escenario contradictorio: por un lado, el dólar se debilita, lo que debería ser positivo. Pero por otro, los rendimientos de los bonos de países desarrollados están subiendo, lo que puede endurecer las condiciones financieras. Aún así, muchos emergentes han fortalecido su arquitectura macroeconómica desde la época de los «cinco frágiles». Además, el debilitamiento del excepcionalismo estadounidense alienta el interés en otras geografías.

Finalmente, el caso de Japón encendió alertas. Expertos del IIF compararon el mercado de bonos nipón con un combate de sumo: la batalla verdadera está en la calibración, en las fintas previas al golpe. En Tokio, se percibe la misma tensión silenciosa antes de un ajuste de magnitud. Un paralelismo que no pasa desapercibido para quienes observan la escena internacional con mirada estratégica.

En síntesis, el BONTE 2030 no es solo una emisión: es una señal. Marca el retorno del soberano argentino al ruedo global, aunque sea por la puerta chica. Su desempeño futuro dependerá menos de la tasa que de la política. Y en la Argentina, como siempre, los mercados no solo leen balances: también interpretan climas.